Иностранные ЦБ вывели $48 млрд из американских кастодиальных счетов, но доллар не сдаётся

### ⚡ ГЛАВНОЕ ЗА 30 СЕКУНД
- Что случилось: За неделю по 28 октября иностранные центробанки вывели $48 млрд из кастодиальных счетов в США — максимальный недельный отток с марта 2023 года. При этом индекс доллара удержался на 107,8, а доходность 10-леток упала на 4 б.п. до 4,92%.
- Скрытый механизм: Управляющие резервами продают длинные трежерис (10 лет и больше), но выручку держат в краткосрочном кастодиальном кэше и векселях, а не меняют на другие валюты. Это создаёт избыток ликвидности на коротком конце.
- Передача капитала: $48 млрд, перетекающие в 1–3-месячные векселя и репо, удерживают короткий конец на месте, но распродажа на длинном конце крутит кривую 2s30s до 180 б.п. — максимум с 2024 года.

Отток из кастодиальных счетов: почему ЦБ продают, а не убегают

За неделю по 28 октября иностранные официальные счета продали американских активов на $48 млрд, свидетельствуют данные ФРС о кастодиальных счетах. Общий объём holdings снизился на 1,2% до $3,94 трлн. Триггер? Широкая волна диверсификации резервов, которую возглавляют центробанки развивающихся стран: они страхуются от санкционных рисков и ищут более высокую доходность в недолларовых активах. Но вот загвоздка: доллары они не продают. Выручка лежит в краткосрочном кастодиальном кэше и 1–3-месячных векселях — поэтому индекс доллара держится на 107,8, а доходности на коротком конце прижаты к 4,30%.

Простыми словами: представьте управляющего суверенным фондом, который решил продать свои 10-летние трежерис из-за беспокойства о фискальной политике США — но ему всё равно нужно куда-то пристроить кэш на ночь. Он продаёт облигацию, оставляет доллары на кастодиальном счёте и получает 4,3% по овернайт-репо. Длинная облигация падает в цене, а доллар не двигается. Именно это и происходит.

Сжатие баланса ФРС встречает кастодиальный навес

Баланс ФРС сократился до $6,1 трлн по состоянию на 29 октября — на $1,8 трлн ниже пика 2022 года. Обычно количественное ужесточение (QT) высасывает резервы и толкает короткие ставки вверх, но оттоки из кастодиальных счетов добавляют новый нюанс. Иностранный официальный кэш, размещённый в ФРС через обратное репо и кастодиальные счета, фактически конкурирует с банковскими резервами, удерживая эффективную ставку по федеральным фондам на 4,28% — всего на 3 б.п. выше нижней границы 4,25%.

Почему это важно? Потому что половая система ФРС проходит проверку на прочность. Если кастодиальный кэш продолжит накапливаться, ФРС, возможно, придётся корректировать механизм обратного репо (ON RRP) — иначе она рискует потерять контроль над коротким концом. Пока что «сантехника» держится, но давление растёт.

Почему доллар не вянет

Несмотря на отток $48 млрд, индекс доллара удержался на 107,8 — в пределах 0,5% от максимума 2026 года. Причина: управляющие резервами диверсифицируют структуру активов, а не валют. Доллар по-прежнему составляет 58% мировых резервов, а альтернативы вроде евро (21%) и золота (17%) недостаточно глубоки, чтобы поглотить $48 млрд без движения цен. Фактически оттоки из кастодиальных счетов в основном перетекают в долларовые краткосрочные инструменты — векселя, репо и агентские MBS, — а не в иностранные валюты.

💡 НЕОЧЕВИДНЫЙ ВЫВОД
Отток $48 млрд из кастодиальных счетов — на самом деле бычий сигнал для краткосрочной долларовой ликвидности: центробанки продают длинные облигации, но держат кэш в долларах. Это значит, что «сантехника» ФРС на коротком конце поглощает удар. Реальный риск — не обвал доллара, а распродажа дюрации, которая крутит кривую и сжимает держателей длинных бумаг.

Карта позиций и ликвидности: кто в ловушке?

Держатели длинных трежерис — пенсионные фонды, страховые компании и макро-хедж-фонды — наиболее уязвимы. Доходность 10-леток на 4,92% выросла на 45 б.п. с сентября, а 30-летки на 5,35% тестируют максимумы 2023 года. Кластеры стоп-лоссов стоят на 5,00% по 10-леткам и 5,50% по 30-леткам; пробой выше может вызвать вынужденные продажи. Тем временем дилеры на коротком конце и фонды денежного рынка — маржинальные покупатели векселей, которые держат $2,3 трлн в ON RRP по состоянию на 29 октября. ФРС зажата между желанием позволить короткому концу торговаться свободно и необходимостью вмешаться, чтобы ограничить доходность векселей.

Сценарии и матрица вероятностей