Доходность 10-летних гособлигаций США на 5,19% ломает рынок репо: базисная торговля трещит по швам

### ⚡ ГЛАВНОЕ ЗА 30 СЕКУНД: 3 КЛЮЧЕВЫХ ВЫВОДА
- Что произошло: Спред между наличными облигациями и фьючерсами на казначейские бумаги США расширился до 3,2 базисного пункта: доходность 10-летних бумаг удержалась на 5,19%, а SOFR подскочила до 5,30% — максимума с марта 2025 года.
- Скрытый механизм: Хедж-фонды закрывают плечевых позиции в базисной торговле, вынуждая дилеров принимать на себя дюрацию и осушая ликвидность репо. Об этом свидетельствует разрыв в 105 б.п. между 3-месячными векселями (4,25%) и SOFR.
- Куда идут деньги: Ликвидность перетекает из leveraged-стратегий на рынке облигаций в наличные средства и короткие бумаги, оказывая давление на рисковые активы и делая кривую доходности более крутой.

Сворачивание базисной торговли: почему доходность 5,19% сломала кэрри

Спред между наличными облигациями и фьючерсами на казначейские бумаги США — разница в цене между реальными бондами и фьючерсами на них — расширился до 3,2 базисного пункта против 1,8 б.п. месяцем ранее. Причина в том, что рост доходности 10-летних бумаг до 5,19% делает leveraged-кэрри-торговлю убыточной. Простыми словами, базисная торговля — это ставка на то, что цены наличных облигаций и фьючерсов сойдутся. Когда доходности растут, стоимость финансирования наличной ноги (через репо) превышает ожидаемую выгоду от схождения, и фонды вынуждены закрывать позиции. При SOFR на уровне 5,30% стоимость финансирования 10-летней базисной сделки составляет 5,30% против купона облигации в 4,5%, создавая отрицательный кэрри в 80 б.п. Вот почему сделка разваливается.

Почему доходности казначейских бумаг растут сегодня: рынок репо затягивает петлю

Доходности казначейских бумаг растут сегодня потому, что на рынке репо возник острый дефицит обеспечения: SOFR находится на 5,30%, что на 11 б.п. выше доходности 10-летних бумаг (5,19%). Такая инверсия — редкость: обычно SOFR торгуется ниже доходностей казначейских бумаг, поскольку репо обеспечено залогом. Нынешняя аномалия отражает погоню за наличностью: дилеры придерживают высококачественное обеспечение, чтобы покрывать маржин-коллы, связанные со сворачиванием базисной торговли. Доходность 3-месячных векселей на уровне 4,25% подчёркивает разрыв: инвесторы готовы получать на 105 б.п. меньше SOFR, лишь бы держать краткосрочные госбумаги. Это признак бегства в качество и предпочтения ликвидности.

💡 НЕОЧЕВИДНЫЙ ИНСАЙТ
Сворачивание базисной торговли создаёт петлю обратной связи: фонды продают наличные облигации, чтобы закрыть позиции, толкая доходности вверх, что ещё больше расширяет спред и провоцирует новые закрытия. Это пока не кризис ликвидности, но разрыв в 105 б.п. между векселями и SOFR — предупреждение о том, что рынок репо с трудом переваривает базисную торговлю объёмом $1,2 трлн.

Порог 5,19%: почему он важен для репо и не только

Доходность 10-летних бумаг на уровне 5,19% — это психологический и технический рубеж, поскольку она превышает средний купон по обращающимся казначейским облигациям (4,8%). Впервые с 2024 года базисная торговля становится убыточной. В то же время ставка по 30-летней фиксированной ипотеке на уровне 6,72% и доля просрочек по кредитным картам в 3,18% показывают влияние на реальную экономику: высокие доходности сжимают домохозяйства, что может ослабить спрос и в конечном счёте толкнуть доходности вниз. Но сейчас главная точка давления — рынок репо.

Карта позиций и ликвидности: кто оказался в ловушке?

Хедж-фонды, держащие плечевых позиции в базисной торговле, попали в ловушку и несут потери, получая маржин-коллы по мере расширения спреда. Их скопления стоп-лоссов, вероятно, находятся на уровне 3,5 б.п. по спреду, и их пробой может вызвать каскад. Предельным покупателем теперь выступают фонды денежного рынка с избытком наличности, которые размещают средства в инструментах, привязанных к SOFR, с доходностью 5,30%. Дилеры вынуждены продавать дюрацию, усиливая давление на доходности. Болезненный сценарий — рост доходностей, а 3-месячные векселя с доходностью 4,25% служат тихой гаванью.

Матрица сценариев и вероятностей