Иностранные центробанки выводят $42 млрд из кастодиальных счетов ФРС: доходность 10-летних облигаций на 5,19% заставляет их избавляться от длинных бумаг

### ⚡ ГЛАВНОЕ ЗА 30 СЕКУНД: 3 КЛЮЧЕВЫХ ВЫВОДА
- Что произошло: За четыре недели по 5 ноября иностранные центробанки вывели $42 млрд с кастодиальных счетов ФРС — это самое резкое месячное снижение с 2022 года. Доходность 10-летних облигаций удерживалась на уровне 5,19%, и управляющие резервами искали более короткие по дюрации активы.
- Скрытый механизм: Отток отражает более широкую переоценку резервных портфелей: при доходности 3-месячных векселей 4,25% и 10-летних бумаг 5,19% центробанки обменивают дюрацию на ликвидность. Это вынуждает первичных дилеров поглощать больше длинных выпусков и делает кривую доходности круче.
- Куда идут деньги: Изъятие ликвидности ужесточает долларовое фондирование по всему миру, оказывая давление на рисковые активы — биткоин на $82 400 и S&P 500 на 6 180, — тогда как золото ($4 040/унция) и краткосрочные векселя становятся тихими победителями.

Отток с кастодиальных счетов: почему иностранные официальные институты продают дюрацию

Иностранные центробанки не сбрасывают доллары — они сбрасывают дюрацию. Снижение остатков на кастодиальных счетах ФРС на $42 млрд, где иностранные официальные институты хранят свои казначейские и агентские бумаги, означает осознанный сдвиг в сторону более коротких сроков погашения. Причина проста: при доходности 10-летних бумаг 5,19% и 3-месячных векселей 4,25% кривая достаточно крутая, чтобы управляющие резервами могли получить почти всю премию за перенос с гораздо меньшим ценовым риском. Но этот шаг также отражает тихий протест против бюджетной траектории США: дефицит растёт, премия за срок переоценивается вверх, и иностранные официальные институты не хотят быть покупателями последней инстанции для 30-летних бумаг с доходностью 5,68%.

Почему ФРС повышает ставки (и почему это важно для резервов)

Сейчас ФРС не повышает ставки — она удерживает их на высоком уровне. Но рынок делает ужесточение за неё. С момента паузы ФРС доходность 10-летних облигаций выросла на 60 базисных пунктов из-за премии за срок и опасений по поводу предложения. Для иностранных центробанков это означает, что альтернативные издержки держания длинных облигаций резко выросли. Простыми словами: представьте, что вы управляющий резервами в Токио или Эр-Рияде. Вы можете заработать 4,25% на трёхмесячном векселе с нулевым ценовым риском или зафиксировать 5,19% на десять лет, но наблюдать, как ваша переоценка по рынку уходит в минус, если доходность поднимется до 5,5%. Большинство выбирает первое.

💡 НЕОЧЕВИДНЫЙ ИНСАЙТ
Отток с кастодиальных счетов — это не долларовый кризис, а сжатие залоговой массы. Иностранные официальные институты не продают казначейские облигации напрямую; они дают им погаситься и реинвестируют в векселя. Это означает, что предложение долгосрочного залога, доступного частным рынкам, сокращается, даже при росте общего объёма эмиссии гособлигаций. Вот почему на рынке репо периодически возникает напряжённость и почему кривая 2s10s стала круче до +3,1σ: дилеры вынуждены складировать больше дюрации как раз тогда, когда иностранный спрос угасает.

ФРС сегодня: следим за кастодиальными данными

Тем, кто следит за ФРС, стоит обращать внимание на кастодиальные данные как на опережающий индикатор иностранного спроса на американские активы. Отток в $42 млрд — это тревожный звонок. Хотя основной инструмент ФРС — это ключевая ставка, её баланс и стратегия эмиссии Минфина имеют большее значение для глобального распределения резервов. Если отток с кастодиальных счетов продолжится, ФРС может столкнуться с давлением с целью замедлить количественное ужесточение или скорректировать структуру сроков погашения своих активов, чтобы не дестабилизировать длинный конец кривой. Пока ФРС бездействует, но рынок ужесточает условия за неё.

Карта позиций и ликвидности: кто оказался в ловушке?

В ловушке оказались первичные дилеры и инвесторы, чувствительные к дюрации. Первичные дилеры уже держат $2,1 млрд неразмещённых длинных выпусков с последних аукционов, а отток с кастодиальных счетов означает, что им приходится поглощать ещё больше. Хедж-фонды, которые продают волатильность через опционы на казначейские облигации, также подвержены риску: дальнейшее увеличение крутизны кривой может вызвать маржин-коллы. При этом иностранные центробанки являются предельными продавцами дюрации, но они не уходят из доллара — они паркуются в векселях, что означает, что доллар остаётся крепким. Предельным покупателем длинных облигаций теперь становится американский домохозяйства (через пенсионные фонды и страховые компании), но они чувствительны к цене. Кластеры стоп-лоссов находятся на уровне 5,25% по 10-летним бумагам; пробой выше может вызвать новую волну продаж.

Матрица сценариев и вероятностей