Спрос на аукционах казначейских облигаций даёт трещину: первичные дилеры поглотили 22,4% выпуска, хвосты расширяются
Доля первичных дилеров подскочила до 22,4% на последнем аукционе 10-летних облигаций, а хвосты расширились до 3,1 б.п. — признак ослабления спроса. Доля косвенных участников упала до 60,2%, минимума с марта, поскольку дилеры абсорбировали избыток предложения.
Слабость аукциона указывает на рост премии за риск дюрации, что благоприятствует стратегиям на увеличение наклона кривой (стипener) и оказывает давление на цены на длинном конце кривой.
Сделки на увеличение наклона кривой (например, 2s10s) выигрывают, поскольку доходности на длинном конце растут быстрее, чем на коротком; спред 2s10s уже составляет 148 б.п. и, вероятно, продолжит расширяться.
Долгосрочные казначейские облигации (TLT) подвержены ценовому риску из-за роста доходностей; доходность 10-летних бумаг может протестировать уровень 4,5%, если спрос продолжит ослабевать.
📄 Читать полный аналитический отчет (развернуть)
Показатели аукциона ухудшаются
Последний аукцион 10-летних казначейских нот выявил ослабление спроса: коэффициент покрытия заявок (bid-to-cover) снизился до 2,32 против среднего значения 2,45 за последние шесть аукционов. Хвост — разница между максимальной принятой доходностью и доходностью на уровне отсечения по коэффициенту покрытия — расширился до 3,1 базисного пункта по сравнению со средним значением 1,8 б.п. в трёх предыдущих аукционах. Косвенные участники, включая иностранные центральные банки и инвестиционные фонды, выкупили 60,2% выпуска против 65,1% месяцем ранее — минимум с марта. Первичным дилерам пришлось абсорбировать 22,4% аукциона против 16,8% месяцем ранее и значительно выше среднего за 12 месяцев значения 18,3%.
Поглощение дилерами сигнализирует о росте риска дюрации
Повышенная доля первичных дилеров — тревожный сигнал: когда конечные инвесторы уклоняются от покупки, дилеры вынуждены держать на балансе больше дюрации, что часто ведёт к хеджированию выпуклости и дополнительному давлению на доходности. Доходность 10-летних бумаг выросла на 5 б.п. после аукциона до 4,38%, тогда как доходность 2-летних осталась на уровне 4,72%, увеличив наклон кривой 2s10s до 148 б.п. — уровня, последний раз наблюдавшегося в ноябре 2023 года. Аукцион 30-летних облигаций также прошёл с хвостом 2,9 б.п., а дилеры взяли на себя 20,5%. Это говорит о том, что рынок требует более высокой премии за срок для абсорбции возросшего предложения долгосрочного долга, особенно на фоне продолжающегося сокращения баланса Федеральной резервной системы.
Рыночные последствия: стипenerы и хеджирующие потоки
Поскольку кривая 2s10s уже становится круче, слабый аукцион усиливает аргументы в пользу медвежьего стипenerа — роста доходностей на длинном конце в большей степени, чем на коротком. Спред свопа на 10-летние бумаги расширился до -25 б.п., что указывает на хеджирующую активность. Индекс MOVE, мера волатильности казначейских облигаций, поднялся до 98 с 92, сигнализируя о росте неопределённости. Инвесторам следует следить за предстоящим аукционом 30-летних TIPS и аукционом 10-летних нот в следующем месяце на предмет признаков продолжения слабости. Дальнейший рост доли поглощения дилерами выше 25% может спровоцировать более широкую распродажу, потенциально толкнув доходность 10-летних бумаг к 4,5%.
Заключение
Ослабление спроса на последних аукционах казначейских облигаций, о чём свидетельствуют расширение хвостов и рост поглощения первичными дилерами, указывает на рынок, который всё больше опасается риска дюрации. Такая конъюнктура благоприятствует стратегиям на увеличение наклона кривой и создаёт понижательные риски для долгосрочных активов. Мы сохраняем оценку 86, отражающую высокую уверенность в данной аномалии.