La demanda en las subastas del Tesoro se resquebraja: los creadores de mercado absorben el 22,4% mientras los tails se amplían
La participación de los creadores de mercado (primary dealers) se disparó hasta el 22,4% en la última subasta a 10 años, con tails que se ampliaron hasta 3,1 pb, señal de un debilitamiento de la demanda. Los postores indirectos cayeron al 60,2%, el nivel más bajo desde marzo, mientras los dealers absorbían el exceso.
La debilidad de la subasta apunta a una prima de riesgo de duración al alza, lo que favorece las estrategias de empinamiento (steepeners) y presiona los precios del tramo largo de la curva.
Las operaciones de empinamiento (p. ej., 2s10s) se benefician a medida que los rendimientos del tramo largo suben más rápido que los del tramo corto, con el diferencial 2s10s ya en 148 pb y con probabilidad de ampliarse aún más.
Los bonos del Tesoro de larga duración (TLT) afrontan riesgo de precio por la subida de los rendimientos; el rendimiento a 10 años podría poner a prueba el 4,5% si la demanda sigue deteriorándose.
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Deterioro de las métricas de la subasta
La última subasta de notas del Tesoro a 10 años reveló un debilitamiento de la demanda, con el ratio bid-to-cover cayendo a 2,32 desde un promedio de 2,45 en las seis subastas anteriores. El tail —la diferencia entre el rendimiento máximo aceptado y el rendimiento en el corte del bid-to-cover— se amplió a 3,1 puntos básicos, frente a un promedio de 1,8 pb en las tres subastas previas. Los postores indirectos, que incluyen bancos centrales extranjeros y fondos de inversión, se adjudicaron el 60,2% de la emisión, por debajo del 65,1% del mes anterior y el nivel más bajo desde marzo. Los creadores de mercado (primary dealers) se vieron obligados a absorber el 22,4% de la subasta, frente al 16,8% del mes previo y muy por encima del promedio de 18,3% de los últimos doce meses.
La absorción de los dealers señala un aumento del riesgo de duración
La elevada participación de los primary dealers es una señal de alerta: cuando los inversores finales se retraen, los dealers se ven forzados a almacenar más duración, lo que a menudo conduce a coberturas de convexidad y a una mayor presión sobre los rendimientos. El rendimiento a 10 años subió 5 pb tras la subasta hasta el 4,38%, mientras que el rendimiento a 2 años se mantuvo anclado en el 4,72%, empinando la curva 2s10s hasta 148 pb, un nivel visto por última vez en noviembre de 2023. La subasta de bonos a 30 años también registró un tail de 2,9 pb, con los dealers adjudicándose el 20,5%. Esto sugiere que el mercado exige una prima de plazo más alta para absorber el mayor suministro de deuda de largo plazo, especialmente mientras la Reserva Federal continúa reduciendo su balance.
Implicaciones de mercado: steepeners y flujos de cobertura
Con la curva 2s10s ya empinándose, la débil subasta refuerza el argumento a favor de un bear steepener: rendimientos del tramo largo subiendo más que los del tramo corto. El swap spread a 10 años se amplió a -25 pb, lo que indica actividad de cobertura. El índice MOVE, una medida de la volatilidad del Tesoro, subió a 98 desde 92, señalando una creciente incertidumbre. Los inversores deberían vigilar la próxima subasta de TIPS a 30 años y la subasta de notas a 10 años del próximo mes en busca de señales de debilidad continuada. Un nuevo aumento de la absorción por parte de los dealers por encima del 25% podría desencadenar una venta más generalizada, empujando potencialmente el rendimiento a 10 años hacia el 4,5%.
Conclusión
El debilitamiento de la demanda en las recientes subastas del Tesoro, evidenciado por tails más amplios y una mayor absorción por parte de los primary dealers, apunta a un mercado cada vez más receloso del riesgo de duración. Este entorno favorece las estrategias de empinamiento y plantea riesgos a la baja para los activos de larga duración. Mantenemos una puntuación de 86, que refleja una alta convicción sobre la anomalía.