Дефицит резервов нависает над выходом ФРС из QT: буфер ON RRP обнулился
После фактического исчерпания остатков по операциям обратного репо овернайт дальнейшее сокращение баланса теперь напрямую истощает банковские резервы. Соотношение резервов к ВВП на уровне 3,05% приближается к порогу дефицита 2019 года, вынуждая ФРС рассматривать досрочное завершение QT.
Напряжение на коротком сегменте фондирования, вероятно, приведёт к увеличению крутизны кривой 2s10s и расширению своп-спредов, что благоприятствует стратегиям на уплощение дюрации и хеджированию волатильности на ближнем конце кривой.
Краткосрочные казначейские облигации (1–3 года) выигрывают от досрочного сворачивания QT и потенциального снижения ставки по остаткам (IOER), что сжимает доходности на 15–20 б.п.
Акции региональных банков сталкиваются с давлением на маржу из-за роста стоимости депозитов и сокращения буферов резервов.
📄 Читать полный аналитический отчет (развернуть)
Отток резервов ускоряется по мере исчерпания буфера ON RRP
Остатки по операциям обратного репо овернайт (ON RRP) обвалились до $4,2 млрд с пикового уровня $2,1 трлн в 2023 году, фактически лишив ФРС буфера для абсорбирования избыточной ликвидности. Поскольку механизм ON RRP больше не поглощает ликвидность, каждый доллар расчётов по казначейским облигациям теперь напрямую изымается из банковских резервов. С июня 2026 года резервы сократились на $480 млрд до $3,62 трлн, или 3,05% ВВП, что является минимумом с января 2020 года. Баланс ФРС составляет $5,9 трлн, что на $2,3 трлн ниже пика 2022 года, поскольку сокращение продолжается темпами $50 млрд в месяц по казначейским облигациям (без сокращения MBS в течение шести месяцев).
Рынки фондирования демонстрируют первые признаки напряжения
Ставка SOFR 16 октября зафиксировалась на уровне 4,32%, что на 5 базисных пунктов выше ставки по остаткам резервов (IORB) в 4,27%. Этот спред SOFR-IORB, хотя и уже сентябрьского всплеска в 10 б.п., сигнализирует об ужесточении обеспечения. В октябре разрыв SOFR-IORB в среднем составлял 3,2 б.п. против 1,8 б.п. в июле. Тем временем доходность 10-летних казначейских облигаций выросла до 4,48%, а 2-летних — до 4,02%, увеличив крутизну кривой 2s10s до 46 б.п. (с 28 б.п. в августе). Доходность 30-летних облигаций составляет 4,72%, а срочная премия (10 лет) — 105 б.п. Эффективная ставка по федеральным фондам (EFFR) остаётся на уровне 4,33% в пределах целевого диапазона 4,25–4,50%.
Повторение 2019 года? Сравнение метрик дефицита
Текущее соотношение резервов к ВВП на уровне 3,05% приближается к отметке 2,9%, достигнутой в сентябре 2019 года, когда ставки репо подскочили до 10%. Однако с тех пор ФРС создала Постоянный механизм репо (SRF), который был протестирован в июне 2026 года с умеренным объёмом использования в $12 млрд. Наличие SRF может ограничить экстремальные всплески, но стигма остаётся. Кросс-валютные базисные свопы демонстрируют напряжение: 3-месячный базис EUR/USD расширился до -28 б.п. (с -18 б.п. в июле), а базис USD/JPY — до -42 б.п. Банковские резервы также распределены неравномерно; 25 крупнейших банков держат 68% резервов, оставляя более мелкие институты уязвимыми.
Варианты политики и последствия для рынков
На заседании FOMC 5–6 ноября 2026 года Комитет, как ожидается, обсудит сворачивание QT. Сокращение месячного лимита на сокращение баланса с $50 млрд до $25 млрд может начаться в декабре, что потенциально завершит QT к первому кварталу 2027 года. ФРС также может снизить ставку IORB на 5 б.п., чтобы воспрепятствовать накоплению резервов. Для рынков досрочный выход из QT поддержит краткосрочные казначейские облигации (доходности 1–3-летних бумаг могут упасть на 15–20 б.п. относительно длинного конца), что ещё больше увеличит крутизну кривой. Кредитные спреды могут сузиться, но региональные банки (индекс KRE) сталкиваются с давлением на маржу из-за роста стоимости депозитов. Доллар может ослабнуть по мере ослабления опасений по ликвидности, при этом DXY, возможно, протестирует поддержку на уровне 98,50.