Частный долг достиг $2,3 трлн на фоне ухудшения ковенантов синдицированных кредитов; спреды расходятся

AUM частного долга и эмиссия кредитов с левериджем Активы под управлением в сегменте частного долга достигли $2,3 трлн к третьему кварталу 2026 года, увеличившись на 18% год к году, по данным Preqin. Росту способствовали институциональные аллокации в поисках доходности и диверсификации. Тем временем эмиссия кредитов с левериджем в 2026 году составила $580 млрд, из которых $87 млрд (15%) были напрямую рефинансированы в частный кредит. Сдвиг обусловлен стремлением заёмщиков к гибким условиям и аппетитом кредиторов к более высокой доходности. Однако миграция сократила размер и ликвидность рынка синдицированных кредитов, где доля ковенант-лайт кредитов выросла до 92% в 2026 году с 88% в 2025 году.

Качество ковенантов и динамика спредов Средняя оценка качества ковенантов синдицированных кредитов по методологии Moody's упала до 3,1 в третьем квартале 2026 года (по шкале от 1 до 5, где 5 — weakest), что стало минимумом с момента запуска индекса в 2010 году. Ухудшение отражает более мягкую документацию и сокращение числа поддерживающих ковенантов. В отличие от этого, соглашения частного кредита обычно включают два поддерживающих ковенанта, обеспечивая лучшую защиту инвесторов. Спреды доходности также разошлись: средняя доходность новых выпусков кредитов с левериджем рейтинга B+/BB- составляет SOFR+375 б.п., тогда как доходность прямого кредитования в частном сегменте в среднем составляет SOFR+550 б.п. Премия в 175 б.п. для частного кредита сузилась на 95 б.п. с пика 2024 года в 270 б.п., что указывает на сжатие доходности.

Прогноз дефолтов и возвратности Статистика дефолтов рисует неоднозначную картину. Скользящий 12-месячный уровень дефолтов по кредитам с левериджем по объёму вырос до 3,2% в сентябре 2026 года с 2,5% годом ранее, по данным S&P/LCD. Уровень дефолтов в частном кредите оценить сложнее, но Fitch оценивает его в 2,8%, при средних коэффициентах возвратности 65% для частных кредитов против 60% для синдицированных. Однако оценки частного кредита зачастую несвоевременны, что потенциально занижает стресс. Расхождение в качестве ковенантов предполагает, что в период спада возвратность по синдицированным кредитам может снизиться ещё сильнее, особенно для ковенант-лайт выпусков.

Позиционирование инвесторов и структура рынка База инвесторов сместилась. Облигации, обеспеченные кредитами (CLO), по-прежнему держат около 60% синдицированных кредитов с левериджем, но их доля в новых выпусках снизилась, поскольку фонды частного кредита и компании развития бизнеса (BDC) поглощают больше. Активы BDC выросли на 22% год к году до $450 млрд. Такая концентрация в частном кредите может усилить несоответствия ликвидности при возникновении давления на погашение. Кроме того, рост частного кредита привёл к усилению взаимосвязанности с банками, которые предоставляют заёмное плечо фондам частного кредита. Шок в одной области может передаться в другую.