Наследие Superbonus 110% обрушило на банки Италии волну списаний на €40 млрд, спред BTP-Bund превысил 220 б.п.

Последствия Superbonus: шок списаний на €40 млрд Итальянская программа Superbonus 110%, предлагавшая домовладельцам налоговый вычет в размере 110% затрат на энергоэффективный ремонт, оставила токсичное наследие. Решение правительства ограничить передачу кредитов и ужесточить проверки на мошенничество заморозило €160 млрд налоговых кредитов, оставив банки и строительные компании с неликвидными активами. В понедельник пять банков — во главе с Intesa Sanpaolo (€18 млрд) и UniCredit (€10 млрд) — раскрыли совокупные списания в €40 млрд, что эквивалентно 2,5% ВВП. Кредиты, некогда оценивавшиеся по номиналу, теперь учитываются с дисконтом 40% (60 центов на евро), отражая снижение перспектив государственного возмещения. Минфин отклонил призывы к массовому выкупу, настаивая на аудите в каждом отдельном случае.

Взрывной рост суверенного спреда Рынки отреагировали незамедлительно, подтолкнув спред BTP-Bund до 222 б.п. с 180 б.п. в сентябре. Доходность 10-летних BTP выросла на 14 б.п. до 4,85%, а 2-летних — подскочила до 4,20%, что привело к увеличению крутизны кривой. Движение перекликается с долговым кризисом 2011 года, но на этот раз триггером является внутренний фискальный стресс, а не внешнее заражение. Акции итальянских банков рухнули: Intesa потеряла 12%, UniCredit — 15%, Banco BPM — 18%. Распродажа затронула и евро, который опустился до $1,08, потеряв 1,2% за день. Аналитики предупреждают, что дальнейшее расширение до 250 б.п. может вынудить ЕЦБ активировать Инструмент защиты трансмиссии (TPI), хотя политическое сопротивление этому велико.

Экономический рост и долговая устойчивость Министерство экономики Италии теперь прогнозирует рост ВВП на уровне 0,7% в 2026 году против прежних 1,2% из-за обвала строительной активности. Инвестиционный бум, вызванный Superbonus, сменился спадом: объём строительства упал на 8% с начала года. При долге в 140% ВВП и растущих процентных расходах уравнение устойчивости ухудшается. Дефицит бюджета прогнозируется на уровне 5,2% ВВП в 2026 году, что значительно выше лимита ЕС в 3%. Бюджет правительства на 2027 год, который должен быть представлен в следующем месяце, вероятно, будет включать сокращение расходов и повышение налогов, чтобы умилостивить Брюссель, но эти меры могут ещё больше затормозить рост.

Прогноз рынка: заражение и ответные меры политики Основное внимание приковано к заседанию ЕЦБ 30 октября, где политики могут сигнализировать о готовности использовать TPI, если спреды станут хаотичными. Однако активация TPI требует соблюдения страной фискальных правил, а соответствие Италии вызывает вопросы. Тем временем правительство может предложить новую схему секьюритизации налоговых кредитов, но банки настроены скептически. Риск заключается в негативной обратной связи: более высокие спреды повышают стоимость фондирования банков, вынуждая дальнейшее ужесточение кредитования и углубляя экономический спад. Инвесторам следует следить за спредом между доходностями 10-летних облигаций Италии и Испании, который расширился до 80 б.п., а также за возможными понижениями рейтингов от Moody's и S&P, которые обе имеют негативный прогноз по Италии.